Mỗi lần đọc những câu chuyện như thế này, tôi lại thấy xấu hổ vì làm việc trong ngành tài chính. Đừng hiểu lầm là tôi căm ghét gì công việc này. Nhìn chung tôi cũng khá tự hào về sự nghiệp của mình và tin rằng công việc này ít nhiều gì cũng có ích. Nhưng như nhiều ngành nghề khác, tài chính buộc bạn phải chấp nhận chung sống với một số thứ không mấy đẹp đẽ.

Thương vụ mới đây của Goldman Sachs bỏ ra 2 tỉ USD để mua lại Innovator Capital Management là một ví dụ điển hình cho sự “không mấy đẹp đẽ” đó. Innovator đang quản lý 28 tỉ USD qua 150 quỹ ETF thuộc dạng “kết quả xác định trước” (defined-outcome ETF).

Vấn đề đầu tiên: Innovator không sở hữu các quỹ ETF đó. Chủ sở hữu thực sự là nhà đầu tư đã mua cổ phần trong quỹ. Chúng ta thường nghĩ các công ty quản lý quỹ một đơn vị cung cấp dịch vụ. Khi bạn bỏ tiền vào một quỹ, bạn trả phí để BlackRock hay Vanguard quản lý tài sản thay bạn. Nếu BlackRock muốn thuê công ty khác quản lý thay thì đó là chuyện của họ. Vậy nếu một đơn vị như Innovator muốn chuyển toàn bộ quyền quản lý cho Goldman, thì cũng hợp lý. Nhỉ?

Nhưng mô hình hoạt động của các ETF lại không như vậy. Mỗi quỹ đều có một hội đồng quản trị riêng độc lập với công ty quản lý và có nghĩa vụ pháp lý bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư chứ không phải của công ty như Innovator. Ấy vậy mà hội đồng quản trị lại đồng ý chuyển quyền quản lý sang Goldman mà chẳng buồn hỏi xem liệu nhà đầu tư có nhận được đồng nào trong khoản 2 tỉ USD đó không.

Lẽ ra, họ hoàn toàn có thể yêu cầu giảm phí quản lý, giúp tăng lợi nhuận cho nhà đầu tư hiện hữu và tăng giá trị tài sản khi bán sau này. Goldman vẫn sẽ trả 2 tỉ USD, nhưng phần lớn số tiền đó sẽ chảy về phía nhà đầu tư thay vì đổ vào túi các cổ đông của Innovator.

Cũng có người sẽ cho rằng, sau khi gây dựng một doanh nghiệp thành công, những nhà sáng lập Innovator xứng đáng nhận khoản thưởng hậu hĩnh. Trong ngành quản lý tài sản, chuyện bán công ty rồi bỏ túi vài trăm triệu USD cũng chẳng phải điều gì hiếm lạ lắm.

Một phần trong giá trị thương vụ là để trả cho đội ngũ nhân sự và hạ tầng mà bên mua sẽ tiếp quản, và điều đó là hợp lý. Nhưng ở nhiều thương vụ, trong đó có thương vụ này, gần như toàn bộ số tiền bên mua bỏ ra thực chất là để đổi lấy khoản lợi nhuận họ kỳ vọng sẽ thu được từ chính các nhà đầu tư trong quỹ.

Hãy tưởng tượng bạn đang thuê một công ty quản lý tài sản và trả họ 0,8% trên tổng tài sản bạn gửi mỗi năm. Rồi đùng một cái, họ chuyển bạn sang Goldman và nhận 20.000 USD nhờ thương vụ đó. Tất nhiên bạn sẽ không vui vẻ gì và đòi số tiền cho mình, vì rõ ràng bạn mới là người có quyền quyết định ai được phép quản lý tiền của bạn, không phải công ty quản lý.

Dù có trách nhiệm bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư, hội đồng quản trị các quỹ công khai hiếm khi nào thực sự đấu tranh đến cùng để nhà đầu tư được chia phần trong những thương vụ thâu tóm tiền tỉ này. Trên thực tế, sau mỗi lần chuyển nhượng, phí quản lý thường chỉ tăng chứ chẳng mấy khi giảm.

Vấn đề tiếp theo: Các quỹ ETF của Innovator thường có hiệu suất kém hơn nhiều so với các kênh đầu tư đơn giản khác, nhưng lại được tiếp thị theo cách khiến người mua khó nhận ra điều đó. Điều này đã được chứng minh bởi lý thuyết tài chính, lịch sử thị trường, và nhiều nghiên cứu học thuật, trong đó có báo cáo “Rebuffed: An Empirical Review of Buffer Funds” của AQR Capital Management (nơi tôi từng làm việc). Goldman chắc chắn cũng biết điều đó. Và họ cũng không có ý định mở rộng thị trường defined-outcome ETF để phục vụ lợi ích các nhà đầu tư.

Hãy lấy sản phẩm mới nhất của Innovator làm ví dụ. NAV (giá trị tài sản ròng) vào ngày 30.11.2026 sẽ là 25 USD, hoặc nếu chỉ số S&P 500 tăng trong thời gian đó, thì NAV sẽ bằng 25 USD cộng phần tăng của chỉ số (sau khi trừ đi phí), nhưng sẽ không vượt quá 26,71 USD. Trong khi đó, giá bán ban đầu là 25,65 USD.

Trong khi đó, nếu bạn dùng số tiền 25,65 USD đó để mua tín phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 1 năm vào ngày 1.12, bạn sẽ chắc chắn nhận về 26,59 USD vào ngày 30.11.2026.

Tức là với mã ETF này (mã ZDEK), nếu S&P 500 giảm, bạn mất 1,59 USD; nếu chỉ số tăng mạnh, bạn cũng chỉ lời 0,12 USD. Trong các kịch bản còn lại, bạn sẽ thu về đâu đó trong khoảng từ -1,59 đến +0,12 USD. Chiến lược này bất công đến mức ngay cả sòng bạc cũng không dám nghĩ đến.

Đó là chưa kể đến việc chiến lược này đi kèm rất nhiều rủi ro. Ngay cả khi NAV đúng như quảng cáo, cũng không có gì đảm bảo bạn sẽ bán ra ở mức giá đó được.

Vậy làm sao họ có thể thuyết phục người khác mua một sản phẩm tệ đến thế? Tất nhiên không phải bằng cách cho họ thấy những con số thật. Đây là biểu đồ trong tài liệu tiếp thị của quỹ:

Biểu đồ này đưa ra 4 kịch bản: Thị trường giảm 100% (điều chưa từng xảy ra, và nếu có thì ZDEK chắc chắn vô giá trị); thị trường giảm 30% (đã xảy ra 7 lần trong 154 năm qua); một mức tăng khoảng 4% và 8% (phải đoán vì biểu đồ không có trục ngang). Tất cả 4 kịch bản này đều thấp hơn trung bình và trung vị của mức tăng S&P 500 trong quá khứ.

Còn đây là biểu đồ mà tôi cho là chính xác hơn, với 4 kịch bản có xác suất bằng nhau dựa theo dữ liệu thực tế của S&P 500:

Vậy tại sao phố Wall lại yêu thích những sản phẩm dở tệ đến thế? Câu trả lời đã, đang, và sẽ luôn là tiền. Không chỉ là phí quản lý ETF, mà còn là cả chuỗi lợi nhuận xung quanh nó: Chi phí cao từ các hợp đồng quyền chọn flex mà ETF mua, lợi nhuận từ việc bán khống các ETF, lợi nhuận chênh lệch khi các đối tác tạo và mua lại đơn vị quỹ, tiền hoa hồng mà cố vấn tài chính thu được khi đưa sản phẩm vào danh mục của khách hàng, lợi nhuận giao dịch của nhà tạo lập thị trường, và phí cho các công ty môi giới.

Đó là một bữa tiệc lộng lẫy của Phố Wall, một bữa tiệc chỉ tàn lại khi nhà đầu tư hoặc sớm tỉnh ngộ, hoặc phá sản.

Thương vụ Goldman mua lại Innovator là một lát cắt cho thấy cả một hệ thống vận hành trơn tru được thiết kế để moi tiền từ túi các nhà đầu tư nhẹ dạ cả tin, dưới vỏ bọc của các hoạt động kinh tế tưởng chừng như vô hại.